文：蔚蓝 编辑：宋政
阿里铺路，腾讯种树——谁能在AI时代的终点，最先等到花开？
3月18日，阿里云突然官宣AI算力、存储产品调价，平头哥算力卡最高涨幅34%，打响国内云厂商算力定价升级第一枪；几乎同期，腾讯旗下“龙虾”AI智能体开启大范围公测，深度嵌入微信生态，靠场景渗透抢滩落地。一边是砸钱做基建、靠算力收租，一边是稳现金流、靠生态分账，阿里腾讯两条路线彻底走向分化。
AI商业化的核心命题从来只有一个：重投入换定价权，还是轻资产吃流量饭。市场最关心的无非三个问题：
第一，阿里大手笔砸向算力基建，短期利润持续承压，这份投入能不能换来长期壁垒，现金流扛不扛得住？
第二，腾讯依托微信做智能体，不赌底层算力，能否守住流量入口，拿到AI时代的生态话语权？
第三，同样是布局AI，一个收算力租金，一个赚流量分账，哪种模式更能落地变现，谁能握住最终定价权？
拆解这三个问题，才能看懂国内互联网双巨头的AI布局逻辑与投资价值。
01
阿里巴巴：全栈押注，重构AI时代“水电煤”
财务数据与短期承压
根据阿里巴巴最新发布的2026财年第三季度（截至2025年12月31日）财报，集团收入达2848.43亿元，同比增长2%；若不考虑高鑫零售和银泰已处置业务，同口径收入同比增长9%。云智能集团本季度收入同比增长36%至432.84亿元，AI相关产品收入连续第十个季度实现三位数增长。值得注意的是，平头哥自研GPU芯片首次写入财报，截至2026年2月已累计规模化交付47万片，其中60%以上服务于外部商业化客户。本季度自由现金流为113.46亿元，同比下降71%，主要由于对即时零售和AI基础设施的持续投入。
过去四个季度，阿里在AI+云基础设施的资本开支累计约1200亿元。
来源：阿里财报
2026年3月18日，阿里云因全球AI需求爆发及Token调用量暴涨，对平头哥真武810E等算力卡产品涨价5%-34%，文件存储CPFS（智算版）上涨30%。
顶层战略
CEO吴泳铭在2026年3月的财报电话会上明确提出了阿里AI战略的商业目标——未来五年，包含MaaS在内的云和AI商业化年收入突破1000亿美元。
吴泳铭详细阐述了阿里的全栈AI布局：以芯片和云计算为AI基础设施层；以Token Hub为主线，由大模型、MaaS业务和"to B+to C"应用组成的AI模型及应用层，两者共同构成从AI Infra到应用的完整能力。2026年3月，阿里正式成立ATH（Alibaba Token Hub）事业群，整合千问事业部、悟空事业部等，由吴泳铭直接负责。悟空作为阿里AI To B旗舰平台，已于3月发布并内置到超2000万企业组织的钉钉中。千问C端应用月活跃用户数已突破3亿，春节活动期间超1.4亿用户通过千问App的智能体功能完成首次AI购物。吴泳铭在电话会上表示："从2025年下半年至今，AI已经进入Agentic驱动时代，企业在消耗Token时不再将其视为IT预算，而是视为生产资料的一部分。”
商业模式：算力定租与Token经济
阿里通过芯片、算力、模型、平台全栈闭环，正从"卖资源"转型升级为"卖智能能力"。本季度，阿里云外部商业化收入同比增长35%，远超整体云增速。MaaS平台业务呈现高速增长，过去3个月百炼MaaS平台上公共模型服务市场的Token消耗规模提升了6倍，预计商业化MaaS收入将成为阿里云最大的收入产品。
阿里云“重估”阿里巴巴
阿里云的AI化转型正在从根本上改变市场对阿里的估值坐标系。摩根士丹利（Morgan Stanley）最新研报指出，中国AI云市场2024至2029年复合年增长率（CAGR）预计高达72%，阿里凭借自研芯片（T-Head）+Qwen大模型+百炼MaaS平台的全栈布局，成为中国AI基础设施赛道的"首选股"。大摩的核心模型显示：云业务整体合同价格每提升10%，其EBITA利润率即可实现约4个百分点的扩张，若每年20%合同到期续签，这一利润弹性是当前市场尚未充分定价的核心变量。
麦格理（Macquarie）强调，3月18日的涨价动作标志着中国云服务"价格战"时代触底，该行预计，此次价格调整将从6月季度开始推动云业务每用户平均收入的增长，阿里云将于2027年3月止财年实现卓越的收入增长。
摩根大通认为，阿里云+生成式AI的变现拐点是价值重估核心，其目标价区间210-240港元（对应2028财年16倍PE）。该行还提出"二階交易"逻辑：AI基础设施与云厂商直接受益于Token消耗量激增，预测2025-2030年中国Token消耗量年复合增长率高达330%，即5年增长超370倍。
高盛（Goldman Sachs）则采用分类加总估值法（SOTP）对阿里进行重估，重点关注资本开支回报率与外部客户收入占比。高盛将阿里云目标市销率（PS）从2.8倍上调至3.5倍，对应估值贡献从每股ADS 19美元提升至31美元。同时，高盛将外部商业化收入的估值倍数单独给予6倍PS，显著高于整体云业务4.4倍PS的估值水平。这一差异化估值反映出市场对阿里云AI业务商业化的高度认可。
平头哥：阿里AI的“压舱石”与“加速器”
平头哥对于阿里AI的影响，首先体现在“算力供给安全”这一战略根基上。吴泳铭在财报电话会上直言，未来三到五年，全球AI算力都将处于高度紧缺状态。作为中国唯一具备自研芯片能力的云计算公司，平头哥让阿里拥有了摆脱外部供应链不确定性的底气。
摩根大通对潜在分拆的平头哥单独估算"期权价值"，基于与国内同行寒武纪的粗略对比，平头哥单独上市估值范围在250亿至620亿美元，约占阿里当前市值的6%-14%。
更深层的价值在于“软硬协同”带来的效能跃升。通过与阿里云基础设施、千问大模型的深度协同设计，平头哥能够从系统层面提升整体性价比。截至2026年2月，平头哥GPU累计交付47万片，年化营收超百亿，60%服务于外部客户，覆盖400多家企业。芯片+云+模型的完整能力，让阿里从“卖资源”升级为“卖智能能力”。在3月财报电话会上，吴泳铭说：平头哥未来不排除IPO，但目前暂无明确时间表。
阿里近三年AI投资清单（2023-2026年）
公司名称
元股证券:ygzq.hk
投资时间
股权占比/投资形式
战略绑定特点
月之暗面（Kimi）
2024年2月
领投超10亿美元，购入约36%股权
投资协议明确约3-4亿美元以算力形式支付，月之暗面需将资金用于在阿里云上训练和运行模型
MiniMax
2022年起持续
第一大外部股东，间接持股13.66%
配资网站
云采购从2022年4万美元飙升至2025年前三季度5840万美元，未来三年年约1亿美元采购承诺；2026年1月港股上市，阿里作为基石投资者认购
美图公司
2025年6月-12月
2.5亿美元可转债，转股后获6.85%股权
承诺三年内向阿里云采购5.6亿元服务；合作涵盖大模型训练、AI试衣功能接入淘天商家后台、影像Agent产品RoboNeo使用阿里云
自变量机器人
2025年9月
领投近10亿元A+轮融资
阿里云首次投资具身智能，为自变量提供多维度支持，用于通用具身智能基础模型的持续训练和硬件产品研发
穹彻智能
2025年10月
阿里巴巴集团领投新一轮融资
资金用于加速技术产品研发、具身应用落地和行业生态拓展；由斯坦福背景团队创立，与非夕科技同源
智谱AI
2023年
参与投资，具体金额未披露
大概率绑定阿里云算力服务
零一万物
2023年
参与投资，具体金额未披露
大概率绑定阿里云算力服务
法奥FAIR
2022年
参投B轮融资，与美团合投
协作机器人研发商，致力于提供深度智能系统解决方案
思必驰
2022年7月前
阿里网络持股13.2197%
对话式人工智能平台型公司，自主研发全链路智能语音及自然语言交互关键技术
阿里正构建以"Token"为核心的商业闭环。开源证券指出，ATH事业群的成立印证AI产业底层商业模式正转向Token化变现周期。吴泳铭在电话会上阐释核心逻辑：企业消耗Token时不再视为IT预算，而是视为"生产资料"，这是AI增长长期性的根本内因。
盈利模式呈现三层结构：底层以自研芯片+云计算提供算力服务，按Token用量计费；中层MaaS平台（百炼）收取模型调用费，过去三个月Token消耗提升6倍；应用层通过千问（C端）和悟空（B端）构建高频场景。随着3月全行业涨价潮开启（腾讯云部分模型涨价超400%、阿里云最高涨34%），阿里云正呈现"量价齐升"态势，从算力租赁升级为智能能力分发的"Token工厂"。
盈利与风险
远期核心盈利点是“算力租金”，形成稳定现金流。但风险同样突出：重资产带来巨大折旧压力，AI芯片技术迭代快，若算力利用率不及预期，将直接拖累盈利能力。短期利润承压考验股东耐心。
02
腾讯控股：入口渗透，打造微信生态“超级智能体”
财务数据与稳健造血
2025年腾讯全年营收7517.7亿元，同比增长14%；Non-IFRS净利润2596.3亿元，同比增长17%。游戏业务年收入首次突破100亿美元，本土市场增18%，海外增33%，成为现金流支柱；广告业务依托AI精准定向，收入增19%。全年资本开支792亿元，研发投入858亿元，均创历史新高。总裁刘炽平透露，2025年AI新产品投入约180亿元，2026年至少翻倍，但自由现金流依旧稳健，未出现净流出。
数据来源：腾讯财报、百度股市通
顶层战略
马化腾强调，AI核心价值是提升广告定向精准度、优化游戏体验、盘活微信生态效率。公司不盲目跟风重资产押注底层算力，而是聚焦场景落地。混元大模型3.0已完成内测，预计2026年4月开放；推出“龙虾”系列智能体矩阵（WorkBuddy、QClaw、腾讯云Lighthouse、智能体开发平台ADP），深度嵌入微信14亿用户生态。微信正在尝试研发独立的自有AI模型，已完成基础能力建设，预计2026年对外落地，将用于接入小程序生态、支持AI智能体开发。刘炽平曾描述微信理想蓝图：通信社交+内容生态+小程序生态+商业支付生态，构成“用户的理想助手”。
商业模式：流量分账
腾讯将AI能力封装进微信、游戏、广告、企业服务等成熟场景，优先提升核心业务变现效率。2025年AI驱动的广告精准定向直接带动营销服务收入同比增长19%，企业服务收入同比增长近20%。长远看，“智能体即流量入口”——当用户习惯在微信内完成复杂任务，海量商家将涌入生态，腾讯通过技术服务费、广告竞价、交易抽成等方式收取“流量过路费”，实现轻资产、高毛利的变现。
第一上海强调，腾讯核心投资逻辑在于通过强化生态入口与用户粘性，在AI Agent时代持续占据流量红利。
摩根大通采用DCF + 生态期权估值，将 AI 视为现有业务的效率放大器，不单独拆分估值，重点跟踪广告 ARPU、企业服务付费转化、视频号 / 小程序交易流水，给予腾讯整体21倍2026年动态PE，目标价750港元。
他们认为，“龙虾”智能体的战略意义在于将微信从“通信与发现界面”延伸至“任务编排界面”，增加用户依赖，为长期变现创造更多选择权。QClaw的战略价值在于：用户可通过手机微信远程操控PC执行办公自动化任务，主打“零代码”自动化。实测显示，文件总结、传输等基础功能可顺利完成，响应在一分钟内。这背后是腾讯的“入口锁定”逻辑——通过社交网络掌握应用分发权，若Agent成为下一代应用形态，公司有望凭借极高用户粘性占据核心生态位。
腾讯近三年AI投资清单（2023-2026年）
公司名称
投资时间
股权占比/投资形式
战略绑定特点
燧原科技
2023年起持续
IPO前直接持股19.9493%，与其关联方合计持股20.26%，为第一大股东
"算力换股权"模式典范，2025年前三季度对腾讯关联销售占比超70%，即每100元收入超70元来自腾讯
MiniMax
2023年6月
参投超2.5亿美元融资，出资约4000万美元，重要战略投资方
2026年1月港股上市，市值一度逼近1600亿港元，与智谱、迅策并称"龙虾三兄弟"
智谱AI
2023年8月
参与B4轮融资，出资2亿元
2026年1月港股上市，缔造"全球大模型第一股"，市值一度超千亿港元
深言科技
2023年5月
腾讯与好未来共同投资，马化腾最终受益股份4.04%
孵化自清华大学自然语言处理实验室，创始人岂凡超，专注中文大模型研发
光年之外
2023年6月
出资5000万美元
王慧文创立的AI公司，投前估值10亿美元，致力于打造"中国OpenAI"
明略科技
2017年起持续，2025年上市
持股约27%，为最大外部股东，同时作为基石投资者认购5445万港元
连续8年加注，2025年11月以"全球Agentic AI第一股"登陆港交所；微伴助手基于企业微信生态，服务超40万企业用户
云豹智能
2021年起持续
IPO前腾讯及其关联方持股22.5351%，为单一最大股东
冲刺"国产DPU第一股"，腾讯为天使轮领投方之一
长鑫科技
2022年
参与融资，具体金额未披露
DRAM存储芯片龙头，IPO前估值约1500亿元，被预测上市后市值有望破万亿
迅策科技
2023-2024年
持股约6.99%，为最大外部股东
聚焦异构数据采集、清洗与管理，定位AI时代"养虾原料供应商"
新石器无人车
2026年2月
腾讯战略入股，具体比例未披露
L4级无人驾驶企业，专注城市配送场景，累计部署超16000台无人车
赜灵生物
2024-2025年
重要战略机构股东
AI+生物医药方向
卡游
2023-2024年
腾讯投资，具体比例未披露
中国集换式卡牌行业龙头，AI+IP方向
腾讯的后手：用生态“养虾”，用入口“收网”
当前，腾讯悄然完成了AI时代最关键的布局——它不是去造一个“完美的AI”，而是把AI变成微信的“原生能力”。
生态护城河：小程序即“手脚”，微信即“大脑”。腾讯真正的后手，是它坐拥的14亿月活用户和数百万个小程序构成的“服务万花筒”。当别家的AI还在费力学习如何操作图形界面（GUI）时，微信智能体可以直接通过底层接口调用小程序。这意味着：
低成本：无需消耗海量token去“看懂”屏幕，算力成本断崖式下降，让免费成为可能。
高安全：数据的流转全程在微信闭环内完成，支付、身份、订单信息无需出域，从根源上规避了OpenClaw类应用的数据泄露风险。
强体验：用户像聊天一样下达指令，AI在背后无声地完成挂号、点单、抢票等复杂操作。微信不再是“通信与发现界面”，而是升级为“任务编排与执行界面”。
小程序是AI智能体的“最佳归宿”，而微信则是唯一能孕育这种“超级智能体”的土壤。
盈利与风险
远期盈利点是生态内交易分账与流量溢价，不依赖算力租赁。但挑战同样显著：打造适配14亿用户的超级智能体面临隐私安全合规、模型幻觉优化、海量并发支撑等技术难题。QClaw需获取高系统权限，隐私问题成为隐患。微信在研发智能体过程中的重要考量是：如何在调用数据赋能AI时，让用户觉得这仅是一个工具而非“窥探者”。在成熟生态中实现自我颠覆，也面临创业型公司的竞争压力。
03
阿里与腾讯两条路线估值博弈
阿里与腾讯的路线分化，本质是商业模式与风险收益的定价差异。阿里重资产押注算力基建，机构看长期壁垒与资本开支回报率，短期阵痛对应远期定价权预期；腾讯轻资产深耕生态场景，机构看重现金流稳健与变现效率，稳扎稳打对应确定性溢价。
摩根大通的“二階交易”逻辑恰好对应这两种受益形态：AI基础设施与云厂商（如阿里）直接受益于Token消耗量激增；在线广告平台（如腾讯）受益于营销预算争夺。两条路线各有所长，也各承其重。
对比维度
阿里巴巴：重资产算力基建路线
腾讯：轻资产生态场景路线
商业模式本质
算力定租 + Token经济——自研芯片、云计算、模型全栈闭环，按Token用量计费
流量分账 + 生态溢价——AI能力封装进微信等生态，通过技术服务费、广告抽成变现
估值逻辑
机构看长期壁垒与资本开支回报率，高盛/大摩采用SOTP+PS关注云业务增速
机构看现金流稳健与生态粘性，Pzena等价值型机构近期增持
核心盈利路径
芯片+云+模型+平台，对外输出智能能力
微信+广告+游戏+企服，封装AI提升变现效率
近期关键事件
3月18日核心产品最高涨价34%，平头哥自研芯片成本降低超50%
QClaw接入微信小程序，实现手机远程操控PC自动化
摩根大通"二階交易"定位
直接受益于Token消耗量激增——预测2025-2030年中国Token消耗量CAGR达330%，云厂商是算力需求第一受益者
受益于营销预算争夺——AI驱动广告精准定向，在广告、内容生产、企业软件三大高利润业务中率先变现
没有绝对最优路径，只有市场偏好的切换：算力租赁的稀缺性能否持续？流量分账的生态壁垒有多深？答案终将交给业绩兑现。AI赛道的估值重构，从来不是技术参数的比拼，而是商业变现逻辑与资本回报效率的较量。阿里与腾讯走出的两条路，代表了国内科技巨头布局AI的两种核心思路，也留给市场两道没有标准答案的思考题。
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